Rezessionsgefahren

02.05.2022 · von Olaf Hordenbach

In den USA deutet die inverse Zinskurse auf eine nahende Konjunkturflaute hin. Der Abstand zwischen sehr kurz- und langlaufenden Anleihen spricht dagegen für Wirtschaftswachstum. Wohin wird die Reise für die US-Wirtschaft gehen?

Die Verbraucherpreise in den USA sind im März auf Jahressicht um 8,5 Prozent gestiegen – so stark wie seit mehr als 40 Jahren nicht mehr. Besonders Benzin, aber auch Fleisch, Gebrauchtwagen oder Möbel – alles wird teurer. Berechnungen von Bloomberg Economics zufolge muss ein durchschnittlicher US-Haushalt in diesem Jahr 5.200 US-Dollar mehr aufbringen, will er die gleichen Dinge kaufen wie im vergangenen Jahr. Noch nie seit 1976, als die University of Michigan damit begann, die US-Bürger und -Bürgerinnen monatlich nach ihrem Konsumverhalten zu befragen, hätten so viele Menschen beklagt, dass sie zunehmend Schwierigkeiten hätten, ihren Lebensstandard zu halten. Zwar sind auch die Löhne im vergangenen Jahr um durchschnittlich 5,6 Prozent gestiegen, doch hat der starke Anstieg der Preise bei den meisten Haushalten die während der Pandemie angehäuften Ersparnisse inzwischen aufgezerrt. 

Die US-Notenbank Fed hat die Inflation lange Zeit nicht allzu ernst genommen und erst sehr spät auf den starken Anstieg der Verbraucherpreise reagiert. Im März erhöhte sie erstmals seit 2018 wieder die Leitzinsen. Die Zinserhöhung fiel mit 25 Basispunkten auf eine Spanne von 0,25 bis 0,50 Prozent allerdings recht verhalten aus, was möglicherweise an der wenige Tage zuvor eskalierten Situation in der Ukraine gelegen haben könnte. Weitere Zinsschritte sollen in diesem Jahr jedoch folgen. Der Markt geht inzwischen mehrheitlich von einem Zinsniveau bis zum Jahresende zwischen 2,75 und 3,0 Prozent aus. Bei insgesamt noch sechs Zinssitzungen bis zum Jahresende könnten die Zinsen demnach auf beinahe jeder Sitzung um 0,50 Prozentpunkte angehoben werden.

Steht ein Abschwung bevor?

Den US-Währungshütern droht ein Drahtseilakt, denn sie müssen es schaffen, die Inflation durch eine straffere Geldpolitik in den Griff zu bekommen, ohne die aktuell gut laufende US-Wirtschaft zu stark abzubremsen. Der Markt ist sich allerdings nicht sicher, ob die Währungshüter dies schaffen werden. Ende März überstieg die Rendite von US-Staatsanleihen mit einer Laufzeit von zwei Jahren erstmals seit Langem wieder diejenige von zehnjährigen US-Staatspapieren Für Experten eine verkehrte Zinswelt, denn im Regelfall werfen langlaufende Zinspapiere eine höhere Rendite ab als Kurzläufer, schließlich gehen Anleger, die sich länger binden, auch höhere Risiken ein, für die sie mit höheren Zinsen entlohnt werden wollen. Gleichen sich die Renditen von kurzlaufenden und langlaufenden Anleihen stark an, wird von einer flachen Zinskurve gesprochen. Steigen die Zinsen für Anleihen mit kurzer Laufzeit sogar über die langfristigen Sätze, dann wird von einer inversen – also einer umgekehrten – Zinskurve gesprochen. Und diese gilt am Bondmarkt als verlässlicher Frühindikator für eine Konjunkturflaute. Laut einer Studie der Federal Reserve Bank von San Francisco ging bis auf eine Ausnahme jedem wirtschaftlichen Abschwung in den USA seit 1955 eine inverse Renditekurve voraus. Die durchschnittliche Vorlaufzeit betrug zehn Monate – mindestens fünf und maximal 16 Monate. Eine US-Rezession könnte demnach also möglicherweise bereits im September eintreten.

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Geschichte ist nicht immer ein guter Ratgeber.

Die aktuelle Situation mit Situationen in der Vergangenheit zu vergleichen ist eigentlich wie ein Vergleich zwischen Äpfel und Birnen. Die Corona-Pandemie sowie der Ukraine-Krieg haben die Preissignale zuletzt stark beeinflusst, was zu Fehlentwicklungen führen kann. Zudem traten inverse Zinskurven in der Vergangenheit meist erst spät gegen Ende eines Zinserhöhungszyklus auf, doch aktuell befindet sich die Fed erst ganz am Anfang eines möglichen Zinserhöhungszyklus. Auch hat die Fed während der Pandemie Anleihen im Rekordvolumen gekauft und die Zinsstruktur damit erheblich beeinflusst. Die Rückführung der massiv ausgeweiteten Bilanzsumme – die sogenannte quantitative Straffung, bei der die Fed die Re­investitionen der Erlöse aus fällig werdenden Anleihen einstellt – ist ein Effekt, den man aus der Geschichte nicht so gut ableiten kann, da es ihn in diesem Ausmaß noch nie gab. Laut dem Sitzungsprotokoll der März-Sitzung könnten die US-Währungshüter bereits im Mai mit dem Zurückfahren der Bilanz beginnen und monatlich Anleihen im Wert von bis zu 95 Milliarden Dollar auslaufen lassen, ohne neue aufzulegen. Das Tempo der Reduzierung wäre dann in etwa doppelt so hoch wie zwischen 2017 und 2019, als die Fed schon einmal mit dem Abschmelzen der Bilanz beschäftigt war. Es gibt aber auch Signale, die eher auf eine weiche konjunkturelle Landung der US-Wirtschaft hindeuten. So verweisen einige Analysten auf die Ausweitung der Zinsdifferenz zwischen 3-monatigen und zehnjährigen US-Anleihen, was eher auf Wirtschaftswachstum als auf einen Abschwung hindeutet. Aktuell beträgt die Differenz mehr als 2 Prozent und damit so viel wie gegen Ende 2016, als sich die US-Wirtschaft auf Wachstumskurs befand.

Weitreichende Folgen.

Das womöglich größte Risiko für die US-Wirtschaft besteht nun darin, dass die US-Währungshüter mit der Zinswende zu lange gewartet haben könnten. Sollte die Überzeugung reifen, dass der rasante Anstieg der Verbraucherpreise noch raschere und aggressivere Schritte erfordert als bislang erwartet, wächst die Gefahr, dass die Fed die laufende Konjunkturerholung abwürgt und so eine Rezession auslöst. Die Folgen für den gesamten Finanzmarkt könnten dann enorm sein. Die Zinsen in den USA würden weiter steigen, was die Anleiherenditen ebenfalls in die Höhe schnellen lassen würde. Die Finanzierungskosten für Unternehmen würden enorm steigen. Aber auch der Immobilienmarkt könnte in Schieflage geraten, da sich die Kreditkonditionen verschlechtern würden. Die hohen US-Anleiherenditen könnten zudem sehr viel Kapital aus dem Ausland anlocken, was die US-Währung stärken würde. Ein starker Dollar wiederum ist Gift für die in Dollar verschuldeten Schwellenländer. 

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