Was uns eine Stagflation abverlangt

02.05.2022 · von Olaf Hordenbach

​Manche Experten rechnen für die kommenden Jahre mit einer Stagflation, also mit hoher Inflation und wenig Wachstum. Doch sicher ist das nicht. Und selbst wenn sie kommt, müssen Anleger keine Angst vor ihr haben.

„Europa droht eine Stagflation, wenn die Politik nicht aufpasst“, sagte der Leiter des Instituts der deutschen Wirtschaft (IW) Michael Hüther zum Jahresanfang. Seit einiger Zeit werden die Warnungen vor einer Stagflation immer lauter. Droht uns eine Phase stark steigender Preise in Verbindung mit einem sehr schwachen Wirtschaftswachstum? Die Stagflation beschreibt ein solches Szenario. Das Wort ist eine Kombination aus den Begriffen Stagnation und Inflation. Die Gefahr einer Stagflation sieht auch die Präsidentin der Europäischen Zentralbank (EZB) Christine Lagarde. Sie sagt: „Wir werden auf kurze Sicht mit höherer Inflation und niedrigerem Wachstum konfrontiert sein.“ Zur Begründung verweisen beide, Hüther und Lagarde, auf den Krieg in der Ukraine. Dieser führt einerseits zu einer Verlangsamung des Wirtschaftswachstums, indem er zum Beispiel das Vertrauen der Konsumenten schwächt, andererseits zu steigenden Rohstoffpreisen, vor allem bei Öl und Gas. 

Doch der Krieg in der Ukraine ist wohl nur der berühmt-berüchtigte Tropfen, der das Fass zum Überlaufen bringt. Denn schon vor dem Einmarsch russischer Truppen in das Nachbarland stiegen etwa die Energiepreise, hervorgerufen unter anderem durch die Corona-Pandemie. Ein weiterer Grund ist die internationale Klimapolitik, die eine Neuordnung der Wirtschaft erfordert. „Allein der CO2-Preiseffekt kann bis 2025 die Inflationsrate in Deutschland um bis zu 0,5 Prozentpunkte jährlich erhöhen“, heißt es in einem Beitrag des IW. Manche Beobachter sprechen deswegen schon von der „grünen Inflation“, einer durch die Klimapolitik bewusst hervorgerufenen Verteuerung von klimaschädlichen Produktionsprozessen. Eine weitere Einflussgröße, die eine Stagflation derzeit befördert, ist laut Hüther die Tendenz zu mehr Protektionismus, also die Abschottung von Wirtschaftsräumen. Auch diese schwächt das Wirtschaftswachstum und stärkt ganz allgemein die Inflation.

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Ölkrise und Stagflation.

Bereits in den 1970er- und zu Beginn der 1980er-Jahre befanden sich einige westliche Volkswirtschaften in einer Stagflation. Zeitweise schrumpfte damals die US-amerikanische Wirtschaft, während die Inflationsrate vorübergehend auf fast 15 Prozent stieg. In Deutschland kletterte sie immerhin auf fast acht Prozent. Die Arbeitslosigkeit nahm dramatisch zu, in Deutschland vervierfachte sie sich von 1973 bis 1975 und überschritt im Jahr 1975 erstmals die Marke von einer Million Menschen. Als Grund für die Stagflation in den 1970er-Jahren wird vor allem auf die Ölkrise verwiesen. Weil Ölförderländer ihr Angebot als politisches Druckmittel mehrmals künstlich verknappten, stiegen die Preise für das „schwarze Gold“ rasant. Das trieb das Preisniveau nach oben und lähmte das Wirtschaftswachstum.

Ganz ähnlich scheint die aktuelle Situation zu sein. Auch in den zurückliegenden Monaten stiegen die Preise für Energierohstoffe, was wiederum die Inflationsraten nun auf breiter Front nach oben zieht. Und wie damals bestehen die Gründe für die Inflation schon länger. Sind es heute die Corona-Pandemie und die „grüne Inflation“, die den Nährboden für ein inflationäres Umfeld geschaffen haben, waren es in den 1970er- und 1980er-Jahren politische Ereignisse in Kombination mit einer ultralockeren Geldpolitik, die das Fass zum Überlaufen brachten. „Es war die Kombination aus einer seit dem Vietnamkrieg zu lockeren Geldpolitik und zwei Ölpreisschocks, die damals für anhaltend hohe und ansteigende Inflationsraten sorgte“, sagt etwa Klaus Bauknecht von IKB Deutsche Indus­triebank. Die lockere Geldpolitik haben wir aktuell auch, seit dem Ausbruch der Staats- und Finanzschuldenkrise 2008/2009 und verlängert durch die Corona-Pandemie.

Öl hat an Bedeutung verloren. 

Doch ist damit der Weg in die Stagflation quasi vorgezeichnet? Nein, historische Vergleiche können hilfreich sein, aber sie sind nicht kopierbar. Die Welt hat sich verändert, auch wenn gewisse Einflussgrößen, die die Stagflation befördern, heute wie damals existieren. Wie die Inflation und die Deflation, vor denen in den zurückliegenden Jahren ebenfalls häufig gewarnt wurde, ist auch die Stagflation erst einmal nur ein Schlagwort, mit dem Ökonomen versuchen, eine Vielzahl von wirtschaftlichen Entwicklungen zusammenzufassen. 

Ein Unterschied ist zum Beispiel, dass die „Öl-Sensitivität“ der Wirtschaft abgenommen hat. Auch wenn der Ölpreis scheinbar das Geschehen in der Wirtschaft bestimmt, der Einfluss des jährlichen Ölkonsums auf das weltweite Bruttoinlandsprodukt entwickelt sich rückläufig. Lag der Anteil des globalen Ölverbrauchs am weltweiten Bruttoinlandsprodukt in den 1970er-Jahren noch bei fünf bis sieben Prozent, ist er heute auf ein bis zwei Prozent zurückgegangen. Das heißt, ein steigender Ölpreis kann heute nicht mehr den gleichen Schaden in der Wirtschaft anrichten wie in früheren Zeiten.

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Ohne Technologieunternehmen geht es nicht.

Und noch einen Unterschied gibt es. Während in den 1970er-Jahren etwa in den USA im Schnitt jährlich nur rund 70.000 Patente angemeldet wurden, waren es allein im zurückliegenden Jahr über 350.000 Anmeldungen. Die Welt scheint innovativer, erfindungsreicher zu sein. Und das muss sie auch, da die Herausforderungen zugenommen haben. Allein der Umbau der Wirtschaft hin zur Klimaneutralität stellt eine zuvor noch nie da gewesene Aufgabe dar. Die Transformation ist damit auch ein erheblicher Wachstumsschub, der einer Stagflation entgegenwirkt.

Auch an der Börse muss man sich nicht zwangsläufig vor einer Stagflation fürchten. Goldman Sachs hat jüngst in einer Studie untersucht, wie sich die verschiedenen Assetklassen in der Stagflation der 1970er-Jahre verhalten haben. Ergebnis: Gute Resultate konnten Anleger mit Gold und anderen Rohstoffen erzielen, aber auch Value- und defensive Aktien lieferten eine positive Rendite. Weniger gut entwickelten sich Wachstums-/Technologie-Aktien, Staatsanleihen und zyklische Werte. Das deckt sich mit der jüngsten Entwicklung am Aktienmarkt. Während Tech-Aktien seit einigen Monaten zeitweise deutlich unter Abgabedruck stehen, können Value-Aktien aufholen. Ob es sich dabei allerdings nur um ein temporäres Ereignis oder um ein längerfristiges Phänomen handelt, ist unklar. Für Wachstumsaktien auch in einer Phase höherer Inflation bei schwächerem Wirtschaftswachstum spricht auf jeden Fall der Umstand, dass ohne Technologieunternehmen die angesprochene Transformation der Wirtschaft hin zur Klimaneutralität kaum möglich ist. 

Indexinvestments könnten schwieriger werden. 

Dennoch, die kommenden Jahre könnten durchaus schwieriger werden. Ein Blick auf den zurückgerechneten DAX 40 in den 1970er-Stagflationsjahren zeigt, dass sich dieser kaum vom Fleck bewegen konnte. Über zehn Jahre ging es mehr oder weniger seitwärts. Eine Entwicklung, die einige Experten nun auch in den vor uns liegenden Jahren vermuten. Sollte es so kommen, sind Index­investments, etwa über einen DAX-ETF, nicht empfehlenswert. Stattdessen ist ein aktives Portfoliomanagement gefragt, das deutliche Schwerpunkte bei der Anlage setzt. Als Zertifikate­anleger bietet sich zudem die Möglichkeit von Bonus-Papieren, denn sie bieten die Chance, auch bei einer Seitwärtsbewegung des Basiswerts eine positive Rendite zu erzielen.

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